我懷著擔憂寫下這些話：加密貨幣正在自我祝賀獲得合法性——與傳統金融整合並慶祝一種到達感——正當其概念盲點擴大之際。空氣中充滿了狂喜，但也缺乏謙遜和對金融系統設計的歷史知識，對於監管實際解決了什麼問題，以及加密貨幣是否在以更難以察覺的新面貌悄然重現那些相同的失敗。 @dannyryan 提供的框架——並由 @hasu 擴大——就是這種概念滑坡的一個例子：將對手風險視為去中心化的故事。 讓我們明確一點：去中心化與對手風險無關。 在傳統金融中，你可以完全沒有去中心化，仍然大幅減少對手風險；這正是清算所和中央對手方的整個意義。 相反，即使在（某種程度上）技術上“去中心化”的系統中——在賬本層面——你仍然可以在經濟和治理層面上面臨巨大的對手風險（例如，借款人在借貸協議中違約，穩定幣未能履行贖回，AMM在壓力下變得無力償還，預言機故障導致大規模清算，以及治理多簽或代幣鯨魚掠奪）。 對手風險是你的經濟夥伴無法履行其義務的風險。 區塊鏈可能減輕操作結算風險，但它們並不消除經濟風險，這是對手風險的核心。混淆這兩者就像將管道與信用度混淆：僅僅因為管道是（某種程度上）分散的，並不意味著借款人能夠還款。 區塊鏈可能在2008年幫助提高CDS風險的透明度，但它無法阻止真正的原因：對實體抵押貸款的廣泛違約和現實世界抵押品的崩潰。 事實上，去中心化金融可能使對手風險變得更糟。即使鏈上頭寸是透明的，你也無法驗證實益擁有權——特別是在存在影子頭寸、合成風險或匿名賬戶之間的二級市場交易的環境中。整個錢包集群可能是： - 由同一實體控制， - 作為共謀團體協調，或 - 在經濟上以智能合約無法看到的方式糾纏在一起。 鏈上透明度並不揭示最終站在賬戶背後的是誰，他們在鏈下擁有什麼負債，或他們的頭寸有多麼相互關聯。這是隱藏的對手風險暴露的經典條件。 加密貨幣已經在不遺餘力地使穩定幣和其他工具在深度二級市場中在匿名賬戶之間自由交易。但這加劇了問題：我們不知道這些“獨立”對手是否在財務上相互聯繫、風險相關，或是否是同一經濟行為者的一部分。 而且——系統如“個人身份證明”並不能解決這個問題。實益擁有權是一種經濟關係：你可以驗證兩個賬戶對應於兩個人類，但仍然無法洞察他們是否共享資產負債表、基金、債權人或鏈下協調的聯合體。（正如我在《壓縮至0：個人身份證明的無聲弦》中所展示的，這個問題甚至出現在專門為身份驗證而構建的系統中）[1]。 我為什麼如此擔心？去中心化金融有可能重現影子銀行的模糊性，同時自我安慰已經解決了風險和問責。 那麼，是否有一個未來，資本-D去中心化——真正的去中心化超越對管道的控制到流經它們的信息——可以減輕一些這些風險？我們能否擁有更好的風險管理（包括對手風險），甚至重新構想更廣泛和更深入的信貸系統？ 是的。但這不是加密貨幣的發展方向。我們看到的相反是一個行業在新的基礎上重建傳統金融的權力結構，將一組中介和贏家替換為另一組，監管更少，護欄更少。 不舒服的真相是：加密貨幣迄今為止所建立的許多東西可能會增加金融市場的系統脆弱性。在許多情況下，它正在賦權於那些遠不如行業喜愛的受監管的舊有企業的行為者。 拉里·芬克是否列出了“特朗普幣”——一種對國家安全的報酬和公開拍賣？沒有。布萊恩·阿姆斯特朗和大多數加密貨幣交易所呢？是的。 此外，加密貨幣的真正承諾不是重建傳統金融機構，而是建立更好的機構——那些真正內化外部性並以現實世界中生成信息的方式建模的機構：不是孤立的、原子化的交易，而是社會的、聯合的和依賴於位置的信號，存在於社交網絡中。 MEV是一個明確的問題例子。它恰好位於信息、激勵和市場設計的交匯處——然而圍繞它出現的市場結構，從所有表面上看，都是傳統金融的薄弱重播。它假設參與者是原子化的，並將交易視為獨立事件（瓦爾拉斯神話）。這種盲目性在結構上使擁有更多資源、帶寬或延遲的行為者受益，為那些真正去中心化設計旨在約束的行為者產生超線性提取性*租金*。 更好的設計應將交易視為從社交網絡和通信中產生的信號，而不是孤立的原子事件。這意味著在聯盟層面思考注意力和影響力——流動的、重疊的群體，特徵是社交網絡中的部分承諾。[2] 那就是實現真正去中心化的空間：當系統能夠註冊人們實際如何協調、信息如何傳播以及群體如何形成和適應時。沒有這一點，小的資訊或控制優勢會累積並超線性增長，產生驅動提取的寡頭壟斷，這些壟斷比加密貨幣聲稱要超越的那些更為根深蒂固——而且責任更少。 就我所見，加密貨幣並未朝著這一設計空間邁進。生態系統是否具備到達這一點所需的概念深度或危機鍛造的實踐經驗仍然是一個懸而未決的問題：這種經驗只有在真實金融系統失敗時，並面對隨之而來的人類代價和社會化損失時才能獲得。 [1] [2]

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