Piszę to z niepokojem: kryptowaluty gratulują sobie zdobycia legitymacji—integrując się z TradFi i celebrując poczucie przybycia—dokładnie w momencie, gdy ich konceptualne ślepe punkty się powiększają. W powietrzu unosi się euforia, ale także brak pokory i wiedzy historycznej na temat tego, jak zaprojektowane były systemy finansowe, jakie problemy regulacje faktycznie rozwiązały i czy kryptowaluty cicho odtwarzają te same błędy pod nowymi przebraniami, które są trudniejsze do wykrycia. Ramka zaproponowana przez @dannyryan—i wzmocniona przez @hasu—jest jednym z przykładów tego konceptualnego poślizgu: traktowanie ryzyka kontrahenta, jakby to była historia decentralizacji. Bądźmy szczerzy: decentralizacja nie ma nic wspólnego z ryzykiem kontrahenta. W TradFi możesz mieć zerową decentralizację i nadal znacznie zredukować ryzyko kontrahenta; to jest cały sens izb rozrachunkowych i CCP. Z drugiej strony, nawet w (w pewnym sensie) technicznie "decentralizowanych" systemach—na poziomie księgi—możesz nadal mieć ogromne ryzyko kontrahenta na poziomie ekonomicznym i zarządczym (np. niewypłacalność pożyczkobiorców w protokołach pożyczkowych, stablecoiny, które nie honorują wykupu, AMM stają się niewypłacalne pod presją, awarie oracle, które prowadzą do masowych likwidacji, oraz multisigi zarządzające lub wieloryby tokenów rabujące). Ryzyko kontrahenta to ryzyko, że twój partner ekonomiczny nie może wykonać swojego zobowiązania. Blockchainy mogą zredukować ryzyko operacyjne rozliczeń, ale nie eliminują ryzyka ekonomicznego, które jest rdzeniem ryzyka kontrahenta. Mylenie tych dwóch jest jak mylenie hydrauliki z wiarygodnością kredytową: tylko dlatego, że rury są (w pewnym sensie) rozproszone, nie oznacza, że pożyczkobiorca może ci zwrócić pieniądze. Blockchain mógłby pomóc w przejrzystości ekspozycji CDS w 2008 roku, ale nie mógłby zatrzymać prawdziwej przyczyny: powszechnej niewypłacalności na fizycznych hipotekach i upadku rzeczywistego zabezpieczenia. W rzeczywistości, DeFi może pogorszyć ryzyko kontrahenta *jeszcze bardziej.* Nawet jeśli pozycje on-chain są przejrzyste, nie możesz zweryfikować rzeczywistego właścicielstwa—szczególnie w środowiskach z pozycjami cieniowymi, syntetyczną ekspozycją lub handlem na rynku wtórnym wśród anonimowych kont. Całe klastry portfeli mogą być: - kontrolowane przez ten sam podmiot, - koordynujące jako grupa koluzjonistyczna, lub - ekonomicznie splątane w sposób, którego żaden inteligentny kontrakt nie może dostrzec. Przejrzystość on-chain nie ujawnia, kto ostatecznie stoi za kontem, jakie mają zobowiązania off-chain, ani jak powiązane są ich pozycje. To jest klasyczny stan ukrytej ekspozycji kontrahenta. Krypto już od dawna dąży do tego, aby stablecoiny i inne instrumenty były swobodnie wymienialne wśród anonimowych kont na głębokich rynkach wtórnych. Ale to potęguje problem: nie mamy pojęcia, czy te "niezależne" kontrahenci są finansowo powiązani, skorelowani ryzykiem, czy są częścią tego samego podmiotu ekonomicznego. I nie—systemy takie jak "Proof of Personhood" nie rozwiązują tego. Rzeczywiste właścicielstwo to relacja ekonomiczna: możesz zweryfikować, że dwa konta odpowiadają dwóm osobom, a mimo to nie mieć wglądu w to, czy dzielą bilans, fundusz, wierzyciela, czy koordynującą syndykat off-chain. (Jak pokazuję w Compressed to 0: The Silent Strings of Proof of Personhood, ten problem pojawia się nawet w systemach zbudowanych wyraźnie do weryfikacji tożsamości) [1]. Dlaczego się martwię? DeFi jest w niebezpieczeństwie odtworzenia nieprzejrzystości bankowości cieniowej, przekonując siebie, że rozwiązało ryzyko i odpowiedzialność. Czy istnieje przyszłość, w której wielka D Decentralizacja—prawdziwa decentralizacja wykraczająca poza kontrolę rur do informacji, które przez nie przepływają—mogłaby zredukować niektóre z tych ryzyk? Gdzie moglibyśmy mieć lepsze zarządzanie ryzykiem (w tym ryzykiem kontrahenta), a nawet przemyśleć systemy kredytowe dla większej szerokości i głębokości? Tak. Ale to nie jest kierunek, w którym zmierza krypto. Zamiast tego widzimy przemysł odtwarzający struktury władzy TradFi na nowym podłożu, zamieniając jedną grupę pośredników i zwycięzców na inną, z mniejszym nadzorem i mniej zabezpieczeń. Niewygodna prawda jest taka: wiele z tego, co krypto zbudowało do tej pory, może zwiększyć systemową kruchość na rynkach finansowych. A w wielu przypadkach, wzmacnia aktorów znacznie mniej skrupulatnych niż regulowani uczestnicy, których przemysł uwielbia oczerniać. Czy Larry Fink wymienił "Trump Coin"—emolument i otwartą aukcję na bezpieczeństwo narodowe? Nie. Czy Brian Armstrong i większość giełd kryptowalutowych? Tak. Co więcej, prawdziwa obietnica krypto nie polega na odtwarzaniu instytucji TradFi, ale na budowaniu lepszych—instytucji, które faktycznie internalizują zewnętrzne skutki i modelują informacje w sposób, w jaki są generowane w rzeczywistym świecie: nie jako izolowane, atomistyczne transakcje, ale jako społeczne, koalicyjne i zależne od pozycji sygnały w ramach sieci społecznej. MEV jest wyraźnym przykładem problemu. Siedzi dokładnie na przecięciu informacji, zachęt i projektowania rynku—jednak powstająca struktura rynku wokół niego jest, z całym wyglądem, cienkim powtórzeniem TradFi. Zakłada atomizowanych uczestników i traktuje transakcje jako niezależne zdarzenia (mit walrasowski). Ta ślepota strukturalnie faworyzuje tych, którzy mają więcej zasobów, przepustowości lub opóźnienia, generując superliniowe wydobywcze *renty* dla dokładnie tych aktorów, których naprawdę zdecentralizowany projekt ma na celu ograniczenie. Lepszy projekt traktowałby transakcje jako sygnały wyłaniające się z sieci społecznych i komunikacji, a nie jako izolowane atomowe zdarzenia. Oznacza to myślenie o uwadze i wpływie na poziomie koalicji—płynnych, nakładających się grup charakteryzujących się częściowymi zobowiązaniami w ramach sieci społecznych. [2] TO jest przestrzeń, w której prawdziwa decentralizacja staje się możliwa: gdy system może rejestrować, jak ludzie faktycznie się koordynują, jak informacje się propagują i jak grupy się formują i adaptują. Bez tego, małe informacyjne lub kontrolne przewagi kumulują się i kompundują superliniowo, produkując oligopole napędzane wydobyciem, znacznie bardziej zakorzenione—i znacznie mniej odpowiedzialne—niż te, które krypto twierdzi, że transcenduje. Z tego, co widzę, krypto nie zmierza w kierunku tej przestrzeni projektowej. I pozostaje otwarte pytanie, czy ekosystem ma wystarczającą głębokość konceptualną lub praktyczne doświadczenie wykuwane w kryzysie, aby to osiągnąć: rodzaj doświadczenia, które zdobywasz tylko pracując w rzeczywistych systemach finansowych, gdy zawodzą one na dużą skalę i stawiając czoła ludzkiemu kosztowi i społecznie zinternalizowanym stratom, które następują.